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需求空间: 我们考虑空置率为20%, 有效需求漏损率为10%时,中性预期下( 总和生育率为1.0,城镇化率达70%以前每年增加0.5个百分点),2023-2030年我国商品住房需求年均约为10亿平米;若采用乐观的城镇化发展假设(城镇化率达70%以前每年增加0.8个百分点) ,则23-30年我国商品住房需求年均为11.22亿平米。
住房增量空间细分情况: 改善需求和更新改造空间有望支撑未来住宅需求企稳。 ( 1) 城镇化驱动需求: 由于总和生育率为1.0时, 总人口呈下降趋势,而城镇化率的提升速度( 达70%以前每年增加0.5个百分点)难以使城镇人口呈增长趋势, 23-30年由城镇人口变化带动的城镇化驱动需求年均为-1.4亿平米; ( 2) 改善需求: 2020年我国城镇人均居住面积为38.6平米/人,对比发达国家处于中上位置,仍有一定的改善空间,我们假设23-30年每年城镇人均居住面积增加约0.7平米/人,则年均改善需求为6.37亿平米; ( 3)更新改造空间: 目前我国存量住房中高房龄、住房设施不完善、小户型或低楼层的住房比例较高,至少3成住房待更新,我们假设23-30年更新率为1%, 则年均更新改造空间为3.86亿平米。
地产投资支撑因素: ( 1)库存: 目前我国住宅库存位于低位, 23年4月广义住宅库销比为11.16个月,显著低于历史中枢水平; ( 2)资金流动性: 地产融资政策走向宽松,地产信用及资金来源略有边际改善,房地产开发资金来源自22年2月开始累计同比下降,至22年年底平均降幅超20%; 23年房地产开发资金来源逐步向好发展,至23年4月累计同比下降6.4%,降幅大幅缩小。
总和生育率为1.0时的地产投资增速:( 1)新开工面积: 中性情况下(总和生育率=1.0、新开工面积/销售面积=1.1), 23-30年年均新开工面积为10.93亿平米; ( 2) 竣工面积: 预计在“保交楼,稳民生”的政策持续落地,房地产资金流动性边际改善的背景下,竣工端将得以修复,我们测算23-30年年均竣工面积为9.55亿平; ( 3)施工面积: 以上一年施工面积、 上一年竣工面积、 当年新开工面积测算当年施工面积, 23-30年我国地产施工面积增速中枢为1.6%; ( 4)房地产开发投资完成额:过往5年房地产开发投资完成额平均增速/施工面积平均增速为1.47,我们利用该系数以施工面积增速估算房地产投资增速, 23-30年我国房地产投资完成额增速中枢为2.4%。
投资建议: 我们认为后续房地产行业发展动力较充分。需求面,我国城镇存量住房未过剩,人均住宅面积及住宅设施配套均有待改善,由此带来的商品房住宅需求可观。投资面,本轮房地产弱修复态势保持延续,政策环境仍处于宽松期,住宅库存处于低位,预计2023年房地产投资增速有望迎来改善。建议关注融资能力强、土储优质的国央企,以及在本轮行业出清中率先完成信用修复的优质民企。
风险提示: 生育率不及预期;人均住宅面积改善不及预期;地产竣工修复不及预期;测算结论与实际情况具有偏差风险。
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